申万宏源研究SWS RESEARCH石油化工2021年04月26日化工品在石油需求的占比提升，大行业研究炼化装置有望长期受益行业深度看好“碳中和”对石化行业影响深度报告本期投资提示：证券分析师当前原油仍为全球一次性能源消费主体，能源结构转型及能源效率提升将是实现碳中和的谢建斌A0230516050003券研究报告xiejb@swsresearch.com必油之路。当前化石能源如石油、天然气、煤炭的总计消费占一次能源比重为84%，且依研究支持据历史经验，全球能源需求将随经济增长而提升。在碳中和前景下，化石能源向氢能等可谢建斌A0230516050003再生能源过度的趋势也已经比较明确，化石能源需求占比将逐步降低。借鉴西方发展历史xieib@swsresearch.com以减少煤炭、石油为代表的能源结构转型及提升能源效率是有效的碳减排路径。预计碳中联系人谢建斌和将在全球能源利用效率大幅提升及可再生能源为主的能源结构假设下实现。(8621)23297818×转大炼化碳排放集中于生产加工环节，传统型炼厂更多体现在消费端。石化企业碳排放主要xiejb@swsresearch.com来自包括化石燃料燃烧排放、生产中的工艺排放以及逃逸排放三个方面的直接排放，约占炼厂碳排放的60%以上。从生产环节来看炼油装置的碳排放强度远大于后端化工品环节，其中催化裂化、连续重整是主要的碳排放环节。从炼厂角度来看，规模化、炼化一体化炼厂因为能源利用效率的提高使得碳放强度相对较低。以化工品为导向的大炼化项目因对原油的深度勁加工，或导致原油碳排放主要留在生产加工环节。考虑到成品油产出率下降，从原油对应总体碳排放的全生命周期而言，传统型炼厂的碳排放量远大于大炼化氢气平衡成为大炼化装置的核心竟争力。大炼化的多产化工品路线主要通过功加氢裂化的手段来代替传统的催化裂化，这样炼对氧气的需求大幅提升。目前，炼厂氢气主要来自工艺副产和化石能源制取两种途径，而以煤、天然气制室为代表的独立制氢装置碳排放及单位成本较高。而化纤龙头进入大炼化行业具有氢气平衡的优势，主要在于生产P以的催化重整环节可以副产大量氢气，化纤龙头因为自身叮A配套需求，可以最大化的生产P以，提高副产氢比重：同时也可以利用炼厂LPG配套下游丙烷脱氢装置，提升加工深度的同时副产部分氢气。"“碳中和”背景下，成品油需求走弱，将利好大炼化、丙烷脱氢和乙烷裂解。新能源汽车的普及对于传统燃料型炼厂冲击较大，长期成品油需求走弱。在2020年疫情催化下，海外炼厂率先去产能。目前海外整体的炼油产能以优化为主，部分炼厂转产生物柴油，很多在建项目也一再推迟。而以化工品为主的民营大炼化受成品油需求下滑的冲击较小，同时受益于炼厂退出带来的化工品供给收缩。另外，丙烷脱氢和乙烷裂解因为自身碳排放强度低，同时副产大量氢气，在碳中和推进的背景下具备明显的比较优势。投资建议：“碳中和”背景下，未来随着成品油的需求下降，新型炼厂更多是朝着化工品产出最大化的导向。以化纤龙头为主导的炼化，由于用于PTA-聚酯产业配套，在炼化一体化的装置设计中尽可能的对于PX产能最大化而在P以生产过程中又会副产大量的氧气，成为加氢裂化的主要原料以降低成品油的收率，从而实现正向循环。从竞争力、盈利稳定性、产能投放一体化的大炼化角度，重点推荐荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、卫星石化、桐昆股份、恒逸石化等。风险提示：油价大幅下跌，技术进步缓慢风险：新技术推广不力风险。中万宏源研究微信服务号请务必仔细阅读正文之后的各项信息被露与声明SWS行业深度投资案件结论和投资建议“碳中和”背景下，未来随着成品油的需求下降，新型炼厂更多是朝着化工品产出最大化的导向。以化纤龙头为主导的大炼化，由于用于PTA聚酯产业配套，在炼化一体化的装置设计中尽可能的对于P以产能最大化，而在PX生产过程中又会副产大量的氢气，成为加氢裂化的主要原料以降低成品油的收率，从而实现正向循环。从竞争力、盈利隐定性、产能投放一体化的大炼化角度，重点推荐荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、卫星石化、桐昆股份、恒逸石化。原因及逻辑碳中和背景下，原油作为石化能源在一次能源需求中的占比将逐步下行，而石油需求以交通为主，受新能源汽车的普及影响较大。成品油需求走弱的情况下，利好化工品为主的大炼化。民营大炼化因为从化纤产业链向上游扩张，实现原料供应的过程中，自身具备更强的氢气供给能力。而丙烷脱氢和乙烷裂解因为自身碳排放强度低，同时副产大量氢气，在碳中和推进的背景下具备明显的比较优势。有别于大众的认识市场可能认为碳中和背景下，民营大炼化盈利能力将受到显著压缩。我们认为首先碳中和必将导致原油需求长期下滑，而需求下滑更多是来自成品油需求的萎缩，化工品的需求仍然将保持旺盛。而民营大炼化本身成品油收率低，且具备极致情况下不产成品油的能力，受成品油需求下滑的冲击较小，同时还受益于炼厂退出带来的化工品供给收缩。另外，与其他炼化一体化装置对比，民营大炼化依托自身聚酯产业链配套优势，最大化重整装置能力，最大程度提升副产氢比重，同时利用炼厂干气配套丙烷脱氢，提升原油利用效率的同时副产部分氢气，大幅降低了依靠化石能源制氢带来的碳排放和制氢成本。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共27页简单金融成就梦想