国金证券2024年02月28日买入（维持评级）汽车及汽车零部件行业研究行业深度研究证券研究报告汽车组分析师：陈传红（执业S1130522030001)chenchuanhong@gjzq.com.cn电动工具行业深度：行业拐点将至，锂电化浪潮推动国产出海投资逻辑电动工具、0PE市场规模逾400亿美元，需求有望修复，去库步入尾声，行业拐点将至。1)行业特征：中国制造海外消费，规模超400亿美元。根据弗若斯特沙利文，全球电动工具、0E市场保持稳步增长，20年市场需求（不含零件市场)分别为219/213亿美元，合计432亿美元，欧美市场占比超80%，制造端主要由国内企业把控。2)库存：去库步入尾声。①美国零售库存销售比（建筑材料、园林设备和物料店）：22Q2起库销比走高，2302触顶回落：②渠道商存货周转天数：家得宝距离中枢的偏离在23年Q1/02/03分别为16/11/7天，已触顶向下：③电动工具生产商存货周转天数：创科实业23H1库存已回落：④电芯供应商存货周转天数：蔚蓝锂芯23H1库存已回落。由于旺季先后原因，电动工具基本完成去库，0PE预计1H24完成去库。3)需求：通胀回落+地产周期向上，有望带动工具需求修复。①通胀回落：工具属于耐用消费品，对通货膨胀敏感，22年起美国高通货膨胀对消费需求构成压制，当前核心C!环比增速有所回落，利于需求复苏：②地产周期有望向上：美国工具、园林设备消费景气度滞后美国地产周期01年，呈现强正相关性（其中电动工具相关性更强，0E还受天气等因素影响），目前加息周期临近尾声，有望带动美国房地产销量&工具、园林设备消费景气度向上。我们测算23-25年的全球电动工具市场规模分别为191/210/242亿美元，同比-5%/+10%/+15%：0PE市场规模192/203/219亿美元，同比-10%/+6%/+8%。工具复苏重视键电赛道，0PE领域锂电加速渗透。1)渗透率：电动工具渗透率较高，0PE未来渗透空间大。根据弗若斯特沙利文及泉峰控股招股说明书，2020年全球电动工具中无绳类（绝大部分为锂电）占比47%：2020年全球0PE中燃油类/无绳类/有绳类占比78%/17%/5%，锂电渗透率相对较低：2)需求侧：环保、产品力、经济性共驱锂电渗透预计24年重回高增。①环保：欧美地区重视环保，0PE“禁油”政策频出，加州24年在0PE领域全面禁油将直接推动锂电渗透：②产品力：当前锂电OPE产品性能已過近燃油OPE,且保修期更长：③更优的生命周期经济性：锂电OE较燃油OPE有更高的购买成本，但有更低的运营成本及生命周期成本：④锂价下行有望缓解价格痛点：电芯在电动工具的售价/成本中占比高，过去1年碳酸锂价格下降约80%，带动锂电池价格下降，将降低锂电0E的初次购买成本。基于以上分析，我们测算23-25年锂电电动工具市场分别为100/114/136亿美元，同比-1.8%/+13.9%/+19.3%渗透率52.3%/54.2%/56.2%：锂电0E市场分别为41/54/61亿美元，同比+0.7%/+30.8%/+13.6%，渗透率21.6%/26.6%/28.0%:合计141/168/197亿美元，同比-1.1%/+18.8%/+17.4%，锂电赛道重回高增。产业链：弹性角度电芯厂>品牌商。1)收入端：基于供应链库存的“长鞭效应”，在需求修复的过程中，位于产业链更上游的电芯环节的弹性大于品牌商：2)利润端：当前原材料价格波动平缓，稼动率波动主导电芯厂毛利率波动，出货的修复将带来显著的毛利率修复，而品牌商的毛利率影响因素更为复杂，综合波动更小。品牌商：国产品牌加速出海。电动工具竞争格局主要由境外企业主导，而境内企业在全球OE制造商及OPE品牌的市场格局中占据更高份颜。依托上游市场锂电池及三电系统的国产产业链的技术积累&成本优势，泉峰控股、格力博、宝时得等国内企业目前均已进入电动0PE市场全球份颜前十，推出市场领先的产品，并进驻海外优质线下渠道商。电芯：工具电芯重启国产替代。)需求：电动工具电池市场触底向上。预计后续全球电动工具电池出货需求修复，预计23-25年需求分别为22.5/27.6/33.3亿颗，同比+1.9%/+22.4%/+21.0%。2)竞争：工具电池重启国产替代。凭借优异的性能和更低的报价，20-21年国产企业销量大幅放量，替代日韩企业份颜：22-23年进程受阻，行业下行期三星凭借与终端客户的长单协议巩固市场份颜，24年行业预计完成去库，当前蔚蓝锂芯、亿纬锂能消费电池出货情况显著修复，三星长单逐步执行完毕，预计国产份颜将提升，中期看有望从10%20%提升至60%以上。投资建议与估值美国加息周期步入尾声，地产周期有望上行，叠加美国通货膨胀回落，行业去库步入尾声，我们认为24、25年全球电动工具、OPE行业需求将迎来复苏：基于环保政策、产品力、经济性、锂价下行等因素，我们看好锂电在OE领域的加速渗透。建议关注：1)受益于需求复苏及国产替代进程的电芯制造商：蔚蓝锂芯、亿纬锂能：2)受益于需求复苏、品牌出海的电动工具制造商：泉峰控股（港股）、创科实业（港股）、格力博。风险提示美国降息不及预期风险：全球宏观经济下行风险及通货膨胀抬升风险：行业去库不及预期风险：全球地缘政治风险：全球贸易及运输风险：渠道商竞争风险：OE市场锂电渗透不及预期风险。扫码获取更多服务行业深度研究内容目录一、终端：电动工具&0E市场长坡厚雪，向上拐点将至.·61.1特征：中国制造，海外消费，规模超500亿美元…612需求：通胀回落+地产周期向上，行业需求修复…1113库存：去库进入尾声，行业扬点将至.…14162.1渗透率：电动工具渗透率较高，0E未来渗透空间大..162.2需求：环保、产品力、经济性共驱键电0E渗透，预计24年重回高增..20三、产业链：电芯弹性最大，品牌加速出海，电芯国产替代..263.2品牌商：国产品牌出海，立足欧美市扬.263.3工具电芯：需求修复，国产替代进程重启…四、投资建议与估值.…354.1蔚蓝锂芯：电动工具用电芯国内龙头，锂电池业务修复...354.3泉峰控股（港股）：电动0PE领军企业，拓宽海外渠道·4.4创科实业（港股）：全球电动工具龙头，受益于行业上行..39五、风险提示图表目录图表1：工具产品总览…6图表2：电动工具产品及各自场景、建议零售价（截至2021年3月31日）.6图表3：0E产品及各自场景、建议零售价（截至2023年3月31日)..8图表4：全球电动工具市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元）.9图表5：全球0PE市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元）.…9图表6：工具行业下游应用领城.9图表7：美国居民用于房屋和花园的工具&设备的消费支出（亿美元）.10图表8：美国家具建材市场龙头家得宝、劳氏营业收入（亿美元，2014-2023财年）..10图表12：部分地区对草坪养护的规定.。11图表3：美国平均单个消费者每年在园艺/草坪护理服务上的平均支出持续增长（美元)·11图表14：全球电动工具、0E市场（均不含零件&附件）需求规模（亿美元)·11图表15：22、23年美国核心C川月环比明显抬高.…12图表16：美国工具、国林设备消费景气度（剔除核心CPI)与核心CP同比增速负相关·12图表17：美国房地产销量增速较美国十年期国债收益率呈负相关…13